下游养殖行业受市场波动影响较大，客户可能因经营不善或资金紧张而还款困难，这意味着坏账风险较高，同时也说明公司收入质量需要改进。

回盛生物面临的最大挑战是不断下滑的毛利率。从历史数据看，2016年以来，公司毛利率持续下滑，2020年为37%，2023年降至20.92%，2024年前三季进一步降至16.45%。兽用化药制剂和兽用原料药是公司主要收入来源，分别占70%和20%。近年来，兽用化药制剂业务毛利率不断下降，而兽用原料药业务毛利率本身较低，导致整体毛利率下滑。

上游原料药价格上涨是影响毛利率的主要因素之一。在淘汰落后产能、加强环保及安全生产力度等措施下，原料药价格明显上涨，导致2018年至2019年毛利率大幅下滑。2021年以来，拉闸限电、环保限产及新版GMP等因素再度推升原料药价格，同时下游生猪养殖行业陷入亏损，家禽行业也不景气，难以通过提价转嫁成本，导致毛利率再度大幅下滑。

回盛生物通过募资扩产能，试图从制剂端向上游原料药扩展，以抑制原料成本对毛利率的影响。其上市募集资金中有7000万元投入“年产160吨泰万菌素发酵生产基地建设项目”，2021年发行可转债募集资金中有2.85亿元投入了“年产1000吨泰乐菌素和年产600吨泰万菌素生产线扩建项目”。尽管兽用原料药收入大幅增长，但并未提升整体毛利率。2023年兽用原料药毛利率从前一年的19%降至-0.22%，2024年虽有所回升，但仍处于较低水平。

显然，经过一轮扩产能后，回盛生物并未实现预期收益，主要收入来源的化药制剂遭遇产品价格下降，原料药价格也处在低位。如何提升毛利率成为公司亟待解决的问题。

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